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公司5月16日晚公告發(fā)行股份及支付現金購買資產并募集配套資金預案，全資收購萬方博通(作價7億，49%現金+51%股權)與博惠通(作價1.6億，37.5%股權+62.5%現金)。增發(fā)0.21億股，用于支付4.2億元股份對價，發(fā)行價20.14元/股。同時增發(fā)0.43億股，募集配套資金8.6億元，用于支付現金對價、大氣治理核心裝備生產項目和補流，發(fā)行價20.14元/股。本次交易屬于《重組管理辦法》規(guī)定的上市公司發(fā)行股份購買資產的情形，需要提交證監(jiān)會上市公司并購重組審核委員會審核，取得證監(jiān)會核準后方可實施。公司通過此次并購，大舉進軍非電煙氣治理市場，尤以石化為重，在現有火電超低排放煙氣處置基礎上，再下一城，拓寬業(yè)務線。
公司于5月24日在北京召開發(fā)布會，相關各方領導共同對公司遠期戰(zhàn)略規(guī)劃與近期業(yè)務協同進行了解讀，對此我們做出評論如下。
調研時間：2016年5月24日
調研地點：裕龍國際酒店三層第九會議室(海淀區(qū)阜成路40號)調研對象：萬方博通董事長、博惠通董事長、主辦券商(華泰聯合)、清新環(huán)境總裁、投資業(yè)務副總裁、董秘
點評：
1、本次方案簡介
公司5月16日晚公告發(fā)行股份及支付現金購買資產并募集配套資金預案，全資收購萬方博通(作價7億，49%現金+51%股權)與博惠通(作價1.6億，37.5%股權+62.5%現金)。增發(fā)0.21億股，用于支付4.2億元股份對價，發(fā)行價20.14元/股。同時增發(fā)0.43億股，募集配套資金8.6億元，用于支付現金對價、大氣治理核心裝備生產項目和補流，發(fā)行價20.14元/股。本次發(fā)行股份鎖定期36個月，也體現了標的公司原股東對本次交易的信心。
萬方博通承諾業(yè)績?yōu)?016年、2017年、2018年、2019年經審計的扣非歸母凈利潤分別不低于3,660萬元、4,940萬元、6,670萬元、9,005萬元;收購對價7億，對應2016年承諾業(yè)績PE估值為19.1倍，對應2017年承諾業(yè)績PE估值為14倍，萬方博通承諾未來四年保持35%業(yè)績增長，體現了萬方博通對自身成長的信心，與業(yè)績復合增速比較來看，收購PE估值也處于合理水平。
博惠通承諾業(yè)績?yōu)?016年、2017年、2018年經審計的扣非歸母凈利潤分別不低于1,700萬元、2,200萬元、2,860萬元，收購對價1.6億，對應2016年承諾業(yè)績PE估值為9.4倍，對應2015年承諾業(yè)績PE估值為7.3倍，對應博惠通承諾的未來三年30%業(yè)績復合增速，收購PE估值也合理。
2、并表略微增厚業(yè)績，借收購獲取石化行業(yè)煙氣治理業(yè)務入口意義更深遠萬方博通主營業(yè)務為石油化工行業(yè)的工程總承包業(yè)務、工程設計及咨詢業(yè)務和工程監(jiān)理業(yè)務。目標客戶主要集中在國有和民營大型集團，該行業(yè)對資質等級、業(yè)績記錄和行業(yè)經驗要求較高;公司擁有包括化工石化醫(yī)藥行業(yè)工程設計甲級(含總承包)、市政行業(yè)工程設計乙級(含總承包)、建筑行業(yè)工程設計乙級(含總承包)，石化化工工程咨詢甲級、市政公用工程工程咨詢乙級、建筑工程咨詢乙級，化工石油工程監(jiān)理甲級、市政公用工程監(jiān)理甲級、機電安裝工程監(jiān)理乙級、房屋建筑工程監(jiān)理乙級、電力工程工程監(jiān)理乙級，特種設備設計(壓力容器、壓力管道)許可證等在內的各業(yè)務及專項領域的重要資質。萬方博通在工業(yè)爐模塊化總承包方面在國內同行業(yè)保持先進地位，在模塊化總承包方面擁有大量的工程業(yè)績。2014年度、2015年度萬方博通綜合毛利率為33.51%、34.71%，處于業(yè)內較高水平;
博惠通主營業(yè)務為石油化工行業(yè)的煙氣脫硝和節(jié)能清灰領域，目前掌握的技術包括SCR脫硝技術、SNCR脫硝技術、SNCR/SCR混合法脫硝技術，以及節(jié)能清灰技術等。2014年度、2015年度博惠通綜合毛利率為36.71%、38.51%，處于業(yè)內較高水平;公司在中石化集團具備較高的市場占有率，客戶基礎較強，如果將中石化集團旗下公司合并計量，則博惠通在2014年、2015年對中石化集團的銷售收入為分別占2014年銷售收入的87.78%、70.96%。
不考慮此次并購，我們預計清新環(huán)境2016-2017年將實現歸屬凈利潤分別為7.6億元、10.0億元，2016-2017年兩家并購標的公司承諾業(yè)績之和分別為5360萬元、7140萬元，對歸屬凈利潤的增厚分別7%、7.1%;而股本方面，考慮配套融資全完成后，公司總股本將由10.66億股增加至11.29億股，股本將增加5.9%;因此，此次并購對清新環(huán)境2016-2017年EPS將略有增厚，具體來看，并購前，清新環(huán)境2016-2017年預計實現EPS分別為0.71元、0.93元，并購完成后，預計實現EPS將提升至0.72元、0.95元。
雖然此次并購對公司業(yè)績增厚并不顯著，且標的公司萬方博通處于石化行業(yè)，表面看來與上市公司所在的環(huán)保行業(yè)并不十分相關。但需要注意到，萬方博通在工業(yè)加熱爐工程建設與石化工業(yè)設計中具有眾多業(yè)務資質和豐富的項目經驗，在上述業(yè)務領域中占有重要位置;博惠通在石化行業(yè)煙氣治理領域擁有成熟的技術、豐富的項目經驗和客戶資源。
本次通過并購萬方博通和博惠通，清新環(huán)境可以迅速切入石化行業(yè)的煙氣治理市場，實現業(yè)務板塊的橫向延伸，向非電領域行業(yè)煙氣治理的業(yè)務延伸，是此次并購更為深遠的意義所在。
2015年5月，環(huán)保部制定并會同國家質檢總局發(fā)布了《石油化學工業(yè)污染物排放標準》GB31571-2015，自2015年7月1日起實施，其中規(guī)定石化工業(yè)工藝加熱爐大氣污染物排放限值中顆粒物、二氧化硫、氮氧化物分別為20、100、150毫克/立方米;標志著石化行業(yè)煙氣治理正式啟動，未來幾年有望迎來石化行業(yè)煙氣治理的高峰期;
石化行業(yè)集中程度高，是石化行業(yè)煙氣治理能夠順利開展的一大保障，也是上市公司選擇切入的原因之一：石化行業(yè)主要由中石油、中石化、中海油三家主導，能夠與三桶油維持良好關系即為獲取將來獲取煙氣治理訂單的重要前提;萬方博通主營業(yè)務中工程總承包業(yè)務對資金需求較大，過去由于融資難度導致公司業(yè)績主要由工程設計業(yè)務貢獻，此次交易完成后，憑借上市公司的融資能力資金問題將得到解決，EPC業(yè)務也將開始加速貢獻業(yè)績;憑借公司強大的工程總承包能力以及各項資質，可在項目前期即將上市公司的脫硫、除塵等后端治理集成進入項目之中;
博惠通主要專注于石化行業(yè)脫硝，脫硫、除塵鮮有涉及，而上市公司技術主要集中在脫硫、除塵，兩者在技術層面上形成良好的互補。
石化行業(yè)煙氣治理市場空間將在千億級別：按照全國工藝加熱爐總量5000臺測算，其中石化領域大約有3000臺，按照每臺脫硝加裝SCR或SNCR改造費用200萬元測算，僅鍋爐脫硝就對應60億元市場空間，還不包含催化煙氣脫硫脫硝、動力站排放、硫磺尾氣治理等。此外，2014年的石化領域，整體固定資產投資規(guī)模已達到5.7W億左右，增速保持在7%左右，假設5.7W億中拿出來2%做煙氣治理，對應的市場空間就將達到1140億元。
3、全面推進火電行業(yè)超凈排放改造，仍將保證公司2016-2017年業(yè)績高速增長公司15年報告期內，實現營業(yè)收入226,780.02萬元，較上年同期增長77.62%;實現利潤總額58,663.93萬元，較上年同期增長94.65%%;歸屬于上市公司股東的凈利潤50,731.77萬元，較上年同期增長87.49%%;每股收益0.48元。截止本報告期末，公司總資產為654,143.83萬元;歸屬于母公司股東所有者權益為289,173.63萬元;每股凈資產為2.71元。建造項目的收入占比和毛利率大幅提升，帶動公司業(yè)績和總體毛利率大幅提升。
2014年9月，發(fā)改委、環(huán)保部及國家能源局下發(fā)關于《煤電節(jié)能減排升級與改造行動計劃(2014-2020年)》通知，以進一步提升煤電高效清潔發(fā)展水平，通知要求中東部燃煤發(fā)電機組大氣污染物排放濃度限值接軌燃氣輪機組標準。2015年12月，國務院常務會議決定，在2020年前，對燃煤機組全面實施超低排放和節(jié)能改造，對落后產能和不符合相關強制性標準要求的堅決淘汰關停，東、中部地區(qū)要提前至2017年和2018年達標。對超低排放和節(jié)能改造要加大政策激勵，中央和地方予以政策扶持，并加大優(yōu)惠信貸、發(fā)債等融資支持。至此，火電行業(yè)超凈排放改造從中東部推廣至全國，而中東部的達標期限也從2020年提前至2017、2018年。
2015年，清新環(huán)境獲得EPC訂單超過30億元，2016年，截至4月前，清新環(huán)境獲得EPC訂單已超過10億元，中標率也維持在40%以上。目前獲得訂單比去年同期有所增長，且一季度歷來不是公司訂單高峰。2015年，公司憑借SPC-3D技術，在脫硫新建機組，超凈一體化的項目上，還有脫硫脫硝的特許經營技改項目上，名列3個第一，1個第二和1個第三，在超凈排放改造市場中的優(yōu)勢競爭地位得以確立。未來，火電行業(yè)超凈排放改造的全面推進仍將保證公司2016-2017年業(yè)績的高速增長，實現股權激勵要求的高增速(以2014年為基數，2016-2017年增長分別為170%、270%)無壓力。
4、SPC-3D技術并不是研發(fā)終點，公司將秉承“不忘初心、方得始終”的創(chuàng)新基因持續(xù)研發(fā)、儲備新技術，打開新市場
清新環(huán)境創(chuàng)建于2001年，是國內一家擁有自主知識產權技術的環(huán)保上市公司。
從成立至今，公司一直堅持自主研發(fā)，并在技術上不斷創(chuàng)新。積累了包括管束式除塵裝置和旋匯耦合高效脫硫技術、管束式除塵技術、高效節(jié)能噴淋技術及特有的單塔一體化脫硫除塵深度凈化(SPC-3D)技術等大量專利及專有技術。技術溢價帶來了公司盈利能力的高位運行，運營及建造毛利率都在行業(yè)內處于先進水平。憑借技術突破，保障公司2015-2017年超凈排放EPC業(yè)務將高速發(fā)展。
在SPC-3D技術獲得突破后，公司的節(jié)水煙氣凈化技術也獲得了突破，推出了濕法節(jié)水新技術，并獲得了電廠認可，未來將應用于錫盟煤電基地電廠的煙氣治理中。由于濕法節(jié)水技術可通過更低成本實現更好的節(jié)水、環(huán)保效果，除了勝利電廠以外的其他6家電廠未來也有望與清新環(huán)境合作、并使用濕法節(jié)水技術，從而為公司打開EPC業(yè)務的新空間。假設7家電廠中有5家使用清新濕法節(jié)水技術，則清新環(huán)境在錫盟煤電基地可獲得的EPC市場有望達到15-20億元。
而此次并購萬方博通、博惠通后，公司還將發(fā)揮各自優(yōu)勢、加強合作，推進非電行業(yè)煙氣治理技術的研發(fā)，非電行業(yè)的煙氣治理市場空間也有望在2016年后逐步打開。